价差策略与组合风险¶
多腿策略不是新型合约，而是 call、put、现金和标的的组合。学习时先写每条腿，再求和；策略名称只负责沟通，不能替代风险计算。
先用三个维度分类¶
| 组合 | 典型结构 | 主要改变 |
|---|---|---|
| Vertical spread | 同类型、同到期日、不同执行价 | 截断方向收益与尾部风险 |
| Calendar spread | 同类型、常见为同执行价、不同到期日 | 暴露期限结构与相对时间价值 |
| Butterfly | 同到期日、三个执行价，中心腿数量较多 | 集中某一价格区域的到期收益 |
| Straddle | 同执行价、同到期日的 call + put | 双向波动暴露 |
| Strangle | 不同执行价、同到期日的 OTM call + put | 更宽的双向波动区间 |
“同类型”与“同执行价”是常见标准结构；实际市场还有跨式变体。任何分析都应以具体 legs 为准。
Vertical：宽度决定上限¶
以 bull call spread 为例：
- 买入执行价 \(K_1\) 的 call；
- 卖出同到期日、较高执行价 \(K_2\) 的 call；
- \(K_1<K_2\)。
若初始净支出为 debit \(D\)，到期每单位标的：
这比单独 long call 降低成本，但放弃 \(K_2\) 以上的继续上涨收益。对标准、完整且没有提前拆腿的组合，上述界限才成立；手续费、滑点和提前指派会改变实际结果。
Credit vertical 的最大收益通常是初始净 credit，理论最大亏损是执行价宽度减 credit。保证金显示值不应被误读为任何市场状态下的最终现金需求。
Calendar：没有一个简单的共同到期 payoff¶
典型 long call calendar：
- 卖出近月 call；
- 买入同执行价远月 call。
在近月到期时，远月期权仍有剩余时间价值，所以组合价值同时依赖：
- 当时的标的价格；
- 远月和近月 IV 的相对变化；
- bid–ask 与剩余流动性；
- 近月是否被提前指派；
- 远月期权的剩余期限。
因此 calendar 的“最大收益”通常不能像 vertical 那样仅靠执行价和初始 debit 精确锁定。策略图如果假定 IV 不变，只是一条情景切片。
Butterfly：有限风险不等于容易管理¶
等宽 long call butterfly 可写成：
到期收益在中心执行价附近最高，两侧归零。它把多条腿的曲率叠加在狭窄区域：
- 临近到期时 Delta 和 Gamma 可快速变化；
- 中间的两份 short options 可能被分别指派；
- 多腿 bid–ask 和成交顺序会吞噬理论优势；
- 不等宽 broken-wing butterfly 会改变两侧风险。
Straddle 与 Strangle：买的是路径，不只是方向¶
Long straddle 是同执行价 long call + long put；long strangle 则买入较低执行价 put 和较高执行价 call。两者都希望大幅运动带来的收益超过总权利金与时间损耗。
即使最终方向判断正确，若移动太晚、幅度不足、IV 下跌或成交成本过高，long volatility 组合仍可能亏损。Short straddle/strangle 则承担相反的凸性和尾部风险，亏损不能只用历史波动区间估计。
用净 Greeks 管理，而不是给策略贴标签¶
组合的一阶近似是各腿 Greeks 乘数量和合约乘数后求和：
Gamma、Theta、Vega 也同理。但要继续问：
- Greeks 是否来自同一模型和单位；
- 各腿是否位于不同 skew 或不同期限；
- 标的移动后净 Delta 与净 Gamma 如何变化；
- 某条腿被指派或单独平仓后，风险是否跳变；
- 是否能按模型 mid price 同时成交。
下单前检查表¶
- 写出每条腿的方向、类型、执行价、到期日、数量和乘数；
- 分别计算净 debit/credit、到期 payoff 和到期前情景价值；
- 对标的、IV、时间和曲面形状做联合情景；
- 检查 ex-dividend、提前行权、结算和到期处理；
- 使用组合报价评估流动性，不把各腿 mid 的和当成保证成交价；
- 预先定义拆腿、展期和指派后的处理规则。
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